游戏行业风险投资交易趋势 - REVERA的法律评估

2023年游戏行业交易趋势的介绍来自法律公司REVERA的代表——安娜·索洛韦和维多利亚·塞梅尼茨卡娅。

安娜·索洛韦，顾问，技术公司的并购及企业结构化实践负责人；维多利亚·塞梅尼茨卡娅，技术公司的并购及企业结构化实践律师

首先，简单谈谈我们的经验和整体情况。在2023年，我们主要负责伴随游戏开发公司进行的投资交易。相比于前几年，退出交易的数量显著减少。最大的交易集中在控制台和PC领域（这与游戏行业的整体投资趋势一致），同时移动领域也进行了一些交易。

现在来谈谈趋势。

投资者对投资使用的控制加强

之前，投资使用的目标往往在创始人和目标公司担保和义务的部分中以“用于业务/产品发展”的一般性表述来定义。现在几乎每笔交易的目标都被具体化，同时明确指出：

允许的支出（例如，开发、营销）和禁止的支出（例如，分配股息）；
具体与目标相关的产品；
在投资者同意的情况下修改目标的条款（包括在某一产品“未能起飞”但有其他想法的情况下）；
公司有义务提供投资支出的详细分解。

*目标公司（英文“target”）指的是计划进行交易的公司。

更重要的是，创始人和目标公司对非目的性使用投资的责任变得愈加普遍。例如，罚金认购权*，这赋予投资者以更高比例收购创始人股份的权利。

*认购权（call option）是一种协议，根据该协议，一方（认购权持有人）有权以预先确定的价格在特定情况下从另一方购买其股份（强迫另一方出售其股份）。

投资者对制裁和反洗钱合规的关注度提高*

*制裁合规是指对公司进行检查，以识别与制裁限制实施相关的风险。反洗钱合规（AML，anti-money laundering）是指对公司进行检查，以识别金融犯罪（洗钱、恐怖主义融资）的情况。

在制裁和反洗钱合规的框架下，对交易对手（参与者）的控制在交易的不同阶段有所体现。随着监管要求的日益严格，投资者为了保护自己和投资的愿望愈加强烈，因此对风险的对冲工具*成为标准做法：

反制裁和反腐败的保证和担保（目标公司及创始人作出的保证不仅适用于自身，也适用于其员工、董事、代理人）；
投资的使用遵守制裁和反腐法律的义务及其违反的责任；
AML声明（目标公司代表投资者的声明，内容是该公司未违反反洗钱法律）。

*对冲（hedging）是一种通过保护工具降低风险和限制因负面情境造成损失的机制。

服务提供商的KYC合规性加强*

*KYC（Know Your Customer）是对交易方进行身份识别、资金来源及关系的检查（是否参与过犯罪活动）及其财务能力的检查。

在银行合规性加强的背景下，我们观察到服务提供商（与目标公司绑定的代理人，提供名义地址、董事、秘书服务）的KYC检查变得更加深入。在不同的司法管辖区，交易伴随对投资者的详细KYC检查（在多级股东结构下，直到最终受益所有者UBO*的每一个层级的检查），相比于前几年，KYC询问更加详尽，文件包更庞大，审查周期更长。

*UBO（Ultimate Beneficial Owner）是指实际拥有公司的最终受益所有人或自然人。

Term Sheet签署后的贷款发放*

*Term Sheet是一个非约束性文件，双方在其中确定未来交易的基本条件。

近来交易中常见的做法是，在Term Sheet签署后，投资者向目标公司提供短期贷款（所谓的过渡贷款，用于覆盖当前支出，等待主融资）。既有有息贷款，也有无息贷款，还有标准贷款（目标公司在收到投资后立即归还）和可转换贷款，包括打折的可转换贷款（在主要轮次中股票的折扣价）。实际上，这类贷款是提前支付的一部分投资。

交易后义务的扩展

交易后义务，即交易完成后的承诺。以前，交易结束的义务仅限于登记程序（在企业文件中反映投资者的进入）。现在，越来越多地确定其他义务，通常与通过法律尽职调查*发现的风险相关（例如，IP的清白部分）。目的是书面固定并确定解决在交易前未能关闭或故意留到交易后以避免延长交易关闭时间的问题的最后期限。

*法律尽职调查（legal due diligence）是指在收购、出售或合并其他公司的过程中，对公司的法律文件和交易进行检查，以识别与业务法律方面相关的风险和问题。

为员工建立期权计划

员工持股计划（ESOP）*成为交易的一个常见元素。这包括普通的ESOP以及虚拟期权**（例如，在外国有限责任公司的不寻常形式上的虚拟股份期权）。如果在交易前，ESOP处于初期实施阶段（例如，股票为ESOP保留），那么在融资轮中，投资者会要求进一步的步骤。首先，在Term Sheet中确定有关ESOP的协议。其次，在交易后提出在特定期限内建立期权计划的义务。

*ESOP，即员工持股计划，是通过给予员工获取公司股票的权利来激励员工的一种制度。在未来，这些股票可以让员工通过股息或出售股票来获得公司的利润。

**虚拟期权是指一种员工激励工具，让员工似乎拥有公司虚拟股票（实际上没有股票的所有权，员工并不是公司的参与者）。如果公司的估值增加，虚拟股票的价值也会增加，员工可获得相应的虚拟股票增值金额。

使用披露信*

*披露信是指目标公司和创始人列出与投资者合同中的保证和担保不符的内容，并向投资者解释这些不符合的原因。

交易文件中的虚假保证通常通过条款、例外和措辞的修正或通过准备披露信来披露，此时保证不变，而不符之处则单独披露。在最近的交易中，我们看到采用第二种方案的趋势（通常是由于投资者的要求）。这种工具被应用于使用标准化文档的交易，其中预见到填写披露清单（例如，在英国风险投资协会（BVCA）的模板文件中），但也适用于任何使用“自有”定制文档草拟的交易。

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上述趋势在2023年的几乎所有游戏交易中都有不同的表现。在我们看来，这些趋势将在2024年持续。我们认为，在2023年稍微显现得少一些的交易特征，例如加强创始人参与业务的控制工具（回资设置*、在创始人参与不足的情况下的认购权）同样会在2024年变得相关并成为趋势。

*归属（vesting）的意思是根据特定条件阶段性获得股份。在普通归属中，股份最初不归创始人所有，而是在满足特定条件时逐步归属给他。在反向归属中，股份最初完全归创始人所有，但如果他未满足某些条件（例如，参与业务发展或实现指标），则部分股份将不再属于他。